在电动工具零部件领域摸爬滚打二十余年的苏州华之杰电讯股份有限公司（以下简称“华之杰”），正迎来关键的资本考验。

　　这家曾因“科创属性不足”折戟科创板的制造业企业，在2023年转战主板，再次试图通过IPO叩开资本市场大门。

　　华之杰已经在今年3月28日成功过会，3月31日正式提交注册，距离IPO仅一步之遥。

　　不过招股书显示，华之杰仍存在客户依赖度加剧、上市前多次分红、实控人因对赌协议面临潜在回购风险、募投项目停滞五年等一系列问题和挑战。

　　华之杰是一家成立于2001年的电动工具零部件公司，主要产品包括电动工具的智能开关、智能控制器、无刷电机及精密结构件等，以及消费电子的精密结构件、开关等。

　　2020年9月底，华之杰首次申请上交所科创板IPO；2021年7月15日，华之杰成功过会，并于同年10月25日向证监会提交注册。

　　在上市委现场问询时，曾对华之杰核心技术的先进性以及其智能开关产品收入是否准确进行问询。一竞技入口

　　此后，华之杰也收到了上交所转发的《发行注册环节反馈意见落实函》，要求其结合研发设计能力、核心技术水平、关键零部件构成及是否为自产、市场地位及竞争优势等方面进一步论证自身科创属性。

　　最终，因科创属性问题，华之杰在2022年5月12日决定撤回科创板上市申请。

　　华之杰冲刺科创板的招股书披露，公司在2019年至2021年1-6月的研发费用率分别为4.95%、3.79%、3.78%，不及同行业可比公司的平均水平。

　　更尴尬的是，2022年华之杰还曾出现未能通过高新技术企业复审的情况，导致公司适用的企业所得税税率升至25%，压缩了公司的利润空间。

　　2023年2月，华之杰在更换保荐机构和会计师事务所后再次递交上市招股书，转为上交所主板IPO。此后，公司于2023年12月13日才取得高新技术企业资格证书。

　　据最新的招股书披露，华之杰在2022年、2023年和2024年（以下简称“报告期内”）的研发费用率分别为5.03%、5.26%、4.77%。

　　除了2024年因同行业可比公司还未披露研发费用率而无法对比外，其中2022年和2023年，华之杰的研发费用率依然低于同行业平均水平。

　　上市前，陆亚洲通过颖策商务、超能公司、上海旌方和华之杰商务合计控制公司92%股份，处于绝对控制地位，是公司的实际控制人。

　　2022年9月3日，华之杰商务曾与江苏毅达签署《股份转让协议》，约定华之杰商务将其持有华之杰4%的股权以6000万元的价格转让给江苏毅达。并针对华之杰无法如期完成IPO及IPO申请的相关风险约定了相应的股份回购条款，即双方签订了对赌协议。

　　目前，随着华之杰公司递交招股书，相关股份回购条款终止，但未来如果该公司上市申请未能通过，或通过后未能成功上市交易，存在可能触发华之杰商务购回江苏毅达所持公司股份的情形。

　　而鉴于陆亚洲持股华之杰商务66.5%的股权，因此相关对赌风险可能通过华之杰商务间接传导至陆亚洲。这不仅会影响其个人财富，也可能对公司的稳定发展产生不利影响。

　　「创业最前线」发现，华之杰在上市前的资本运作也令人疑惑，一方面曾进行多次分红，另一方面却依赖外部募资补充资金。

　　华之杰在科创板IPO的招股书中曾披露，2018年、2019年和2020年，公司曾分别进行现金分红3900万元、8250万元和3000万元，3年累计分红约1.52亿元。

　　同期，公司的净利润分别为7792.19万元、7880.85万元和1.16亿元，3年累计净利润约为2.73亿元，分红占净利润的比例约为55.7%。

　　在华之杰冲刺上交所主板的招股书申报稿中，公司披露2019年、2020年和2021年的现金分红分别为3000万元、5025万元和5025万元，3年累计分红约为1.31亿元。

　　同期，公司净利润累计约为8120.43万元、1.16亿元、1.06亿元，3年累计净利润约为3.03亿元，分红占净利润的比例约为43.2%。

　　值得一提的是，华之杰两次申请IPO的招股书中披露的2019年和2020年现金分红数据差异较大，该公司解释称主要原因是计量口径不同。

　　仅在2018年至2020年，华之杰的实际控制人陆亚洲及其家庭成员就获得分红款7142.22万元，陆亚洲在获得分红款后，将其中4098.33万元用于为其子女购置房产，其余用于支付房屋设计装修款、家庭日常开销等私人用途。

　　2024年1月，华之杰在回复审核问询的材料中也披露，实际控制人陆亚洲控制的关联企业超能公司也曾在2020年至2023年上半年，多次向实际控制人子女支付股东亲属款项，累计达到4881.78万元。

　　陆亚洲子女收到款项后，主要用于境外个人房产购置、境外生活房屋租赁、教育培训及日常开销等生活支出。2020年，实控人陆亚洲女儿的境外个人房产购置支出为338.16万美元（当时折合人民币2323.16万元）。

　　企业进行分红本身是一种正常的回报股东的方式，但在IPO前夕频繁分红，尤其是大部分分红资金流向实控人个人用途，容易让市场对这家公司产生一些疑虑。华之杰这么做也有可能透支企业的抗风险能力。

　　此外，公司从2020年冲刺科创板IPO时，想要募集资金4.86亿元，其中约4.26亿元用于“年产8650万件电动工具智能零部件扩产项目”，其余6000万用于补充流动资金。而在公司最新的招股书中，依然是相同的募资额度和项目。

　　在过去5年中，公司的募投项目停滞，也显示出公司战略规划与市场现实的脱节。

　　如今时过境迁，市场环境、技术趋势都发生变化，华之杰公司也在招股书中明确表示：鉴于全球电动工具市场仍以欧美国家为主，考虑到国际贸易摩擦升级、市场竞争加剧等不利因素，下游市场需求增长情况可能低于预期，一竞技入口募投项目新增产能存在不能及时消化的风险。

　　招股书显示，华之杰在报告期内的营收分别为10.19亿元、9.37亿元和12.3亿元。实现归属于母公司股东的净利润分别为1亿元、1.21亿元、1.54亿元。报告期内，公司的总和毛利率分别为21.5%、26.46%、25.99%。

　　报告期内，公司前五大客户分别为百得集团、TTI集团、东成集团、拓邦股份、和而泰，他们的销售收入金额合计分别为6.86亿元、6.42亿元和8.71亿元，占营业收入的比例分别为67.32%、68.55%和70.78%。

　　报告期内，公司主要客户百得集团、TTI集团还存在指定其供应商采购华之杰的部分产品进一步加工集成之后提供给百得集团或TTI集团的情况。

　　报告期内，若将百得集团、TTI集团指定采购的情况穿透至最终客户并合并计算，则华之杰对百得集团的营业收入占比为39.57%、41.89%和43.2%，对 TTI集团的营业收入占比为28.17%、27.34%和27.51%，对前五名客户的营业收入占比合计为82.07%、83.9%和82.53%。

　　这种深度绑定客户的情况也存在风险，一旦核心客户订单波动，华之杰的业绩也将剧烈震荡。

　　截至报告期各期末，华之杰的应收账款账面价值分别为2.21亿元、2.66亿元和3.93亿元，占流动资产比例分别为32.41%、31.9%和34.16%。

　　若该公司的主要客户的财务状况发生重大不利变化，则可能导致华之杰面临应收账款增加而发生坏账损失的风险。

　　此外，据招股书披露，华之杰境外销售取得的主营业务收入占比分别为60.53%、59.67%和64.4%。

　　其销售区域主要面向保税区和出口加工区，并覆盖港澳台、东南亚、南亚、欧洲、北美、拉美等地。

　　尽管该公司并未披露美国市场的营收占比，但他们的第一大客户百得集团就是美国公司，穿透合并计算后的营收贡献占比超过4成。

　　未来，随着国际贸易摩擦加剧或被客户提出承担部分关税，华之杰的经营业绩也可能受不利影响，利润空间受到挤压。

　　当前，全球电动工具市场正经历智能化、绿色化转型，华之杰也需要加大技术投入，紧跟时代步伐。

　　尽管华之杰转战主板避开了科创属性的硬门槛，但依然面临着股东对赌风险、募投项目停滞、客户依赖风险加剧以及海外市场变数等诸多挑战。

　　IPO不是资本游戏的终点，而是企业价值创造的新起点。未来，华之杰能否成功实现IPO，创造更大的价值？「创业最前线」将保持关注。

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